La sólida rentabilidad derivada del punto óptimo observado en los tipos, que debería llevar a una combinación de beneficios decentes y un mayor crecimiento de los préstamos, además de un aterrizaje suave de la economía, justifican que mantengamos la posición en el sector a lo largo de los próximos años.
En Columbia Threadneedle Investments, creemos que la intensidad en el análisis cobra vital importancia a la hora de adoptar decisiones de inversión fundadas. Nuestro equipo de analistas e investigadores asociados se consagra al análisis original e independiente, que compartimos y debatimos con los gestores de carteras y los equipos de inversión. A continuación, analizamos el sector bancario en Europa, desglosamos los diversos elementos de forma más detallada y exponemos nuestra opinión sobre cómo se comportará en los próximos dos años:
Rentabilidad
Por otra parte, esperamos que los bancos franceses experimenten un repunte en su NII en 2025, tras haberse visto castigados por el entorno de subida de los tipos en los dos últimos años. El motivo está en la importante proporción de depósitos que están vinculados a la inflación, a las grandes carteras de hipotecas a tipo fijo a largo plazo y a las leyes contra la usura que frenan los tipos más altos en los nuevos préstamos. Los bancos neerlandeses también se vieron penalizados por su ingente mercado de hipotecas a tipo fijo.
El descenso de los tipos debería contribuir a un incremento de la actividad de los préstamos en toda Europa a unos tipos que podrían presumirse mejores de lo que se observa en los balances. La rentabilidad también podría salir beneficiada de la mejora en otras partidas de la cuenta de resultados, como el repunte de los ingresos por honorarios y comisiones a medida que bajen los tipos, así como una mayor concentración en los costes. También prevemos que la reestructuración bancaria en Alemania y Suiza supondrá una mejora de la rentabilidad.
Calidad de los activos
No anticipamos un significativo deterioro en la calidad de los activos. Aunque puede haber focos de presión, no resultan lo suficientemente importantes como para cambiar nuestra opinión general. Se espera que el coste del riesgo aumente hasta niveles normalizados, en consonancia con nuestras expectativas en relación con las tasas de impago en el segmento del alto rendimiento durante un periodo de 24 meses (los préstamos de alto rendimiento equivalen a cerca de una quinta parte de la cartera de préstamos). Además, los bancos presentan en sus balances provisiones para insolvencias por valor de casi un año, acumuladas durante la pandemia, que pueden utilizar primero para compensar un deterioro en la calidad de los activos para después tener que incrementar las provisiones. Los préstamos morosos podrían experimentar una modesta subida allí donde la presión de la subida de tipos quede más patente, aunque la mejora de la suscripción desde la crisis financiera mundial, algunas garantías gubernamentales que quedan sobre los préstamos a pymes de mayor riesgo de la pandemia en algunas jurisdicciones, y un contexto económico mejor de lo que se temía están limitando el deterioro. Los hogares mantienen su fortaleza y no nos inquietan demasiado los préstamos hipotecarios residenciales de la mayoría de los mercados. Si bien podríamos presenciar algunos focos de presión en préstamos no garantizados, hablamos de una parte relativamente limitada del volumen de préstamos.
Exposición a bienes inmuebles comerciales
Esta exposición sigue constituyendo un riesgo clave, si bien es menor en los bancos europeos que en los estadounidenses y se centra más en los bienes inmuebles comerciales europeos. El mayor motivo de preocupación procede de los bancos alemanes centrados en los bienes inmuebles comerciales. La exposición es elevada en los bancos escandinavos, si bien esta pone el foco en los créditos más seguros y los segmentos de la estructura de capital que no muestran, hasta el momento, indicios de deterioro.
Países periféricos de Europa
Esta región se halla en una buena posición, dados los años de desapalancamiento y el refuerzo de la cultura del riesgo. Además, se ha registrado un crecimiento económico superior a la media, impulsado por los programas de recuperación de la UE y la maquinaria fiscal bien «engrasada» de los Gobiernos, que pueden desplegarse con rapidez en caso de crisis, como se vio durante la pandemia de la COVID-19. Sin embargo, los niveles de endeudamiento siguen siendo altos, aunque revelan un descenso paulatino.
Capital
Los niveles de capital permanecen en máximos de varias décadas, mientras que las ratios de reparto son elevadas, en torno al 70%, muy por encima de los niveles medios a largo plazo. Estos podrían aumentar hasta un nivel similar al de los bancos estadounidenses de mayor tamaño. Esta circunstancia, sumada a una sólida rentabilidad, proporciona a los bancos unos colchones notables que pueden absorber toda pérdida imprevista. Prevemos que los niveles de capital de los bancos seguirán siendo altos y, en todo caso, que mejorarán con amplios colchones que superen los requisitos normativos y cubran el modesto crecimiento previsto de los préstamos. Todo esto queda reflejado en el excelente comportamiento superior de los bancos en los mercados de renta variable en el transcurso del pasado año.
Oferta
Es probable que la oferta sea más equilibrada, ya que los bancos han sustituido en gran medida la financiación barata del banco central procedente de las operaciones de financiación a plazo más largo con objetivo específico (TLTRO) por bonos garantizados, depósitos y parte de la deuda sénior preferente, además de cumplir las nuevas normas de capital sobre la deuda sénior que absorbe pérdidas.
Valoraciones
Los diferenciales se han estrechado en todo el índice empresarial, aunque los bancos no tanto como otros sectores que ofrecen un valor relativo modesto. Los AT1 (capital adicional de nivel 1) o los instrumentos de capital convertible contingente (CoCo) parecen relativamente caros en comparación con el índice de alto rendimiento, si bien seguimos identificando cierto valor en los instrumentos de nivel 2 y en la deuda bancaria sénior.
Fusiones y adquisiciones
En recientes fechas, ha aumentado el interés por las fusiones y adquisiciones, ya que los bancos están rentabilizando con comodidad su coste de capital, las perspectivas económicas muestran una mayor certidumbre y existe una mayor transparencia en la calidad de los activos. Las cúpulas directivas prevén ahora un entorno en el que los tipos sean más bajos y tratan de proteger las cuentas de resultados revisando las palancas de costes y creando mayores economías de escala. Las fusiones y adquisiciones transfronterizas en Europa siguen siendo un reto dada la inacabada unión bancaria, algo que queda ilustrado en la falta tanto de un fondo común de garantía de depósitos como de fungibilidad del capital y la financiación. Las operaciones recientes se centran en fusiones y adquisiciones dentro del mismo mercado, donde las sinergias de costes son mayores: en el Reino Unido, con la adquisición de Coop Bank por parte Coventry Building Society2, y la intención de Nationwide de adquirir Virgin Money (pendiente de la aprobación de las autoridades reguladoras)3, y en España entre BBVA y Banco Sabadell (aunque aún no ha recibido la aprobación ni de los accionistas ni de las autoridades reguladoras)4.
Una de las complicaciones del segmento de fusiones y adquisiciones se deriva de las normas en materia de contabilidad. Con arreglo a la Norma Internacional de Información Financiera (NIIF) 9, los bancos deberían valorar a precio de mercado sus balances. Las carteras de renta fija de duración relativamente baja, la elevada proporción de préstamos a tipo variable y la naturaleza a más corto plazo de las carteras de préstamos de las empresas, junto con la perspectiva de descenso de los tipos de interés, facilitan los cálculos de las fusiones en determinadas jurisdicciones, como el sur de Europa. Esta situación contrasta con la región más septentrional de Europa, donde las carteras de préstamos revelan una mayor duración. La oferta del BBVA por su homólogo nacional más pequeño, el Banco Sabadell, representa un buen ejemplo de ello, aunque habrá que esperar para ver si acaba por materializarse. No cabe duda de que el foco de atención volverá a dirigirse al mercado italiano, donde nunca faltan las especulaciones sobre fusiones y adquisiciones, y podría ocurrir algo con uno o varios de los siguientes bancos: Banco BPM, Monte dei Paschi di Sienna y/o BPER con Unicredit o incluso Credit Agricole podrían estar sopesando hacer una oferta.
Conclusión
En conjunto, nuestras perspectivas fundamentales para el sector bancario europeo en los próximos dos años muestran estabilidad en líneas generales, sustentadas por un aterrizaje suave de la economía, una perspectiva optimista sobre la rentabilidad de los bancos a pesar de las expectativas de tipos más bajos, y un repunte en el crecimiento de los préstamos. En cuanto a los balances, el capital debería seguir revelando solidez y, aunque los indicadores de calidad de los activos podrían deteriorarse, consideramos que se trata más de una normalización que de otra cosa. Es probable que la oferta sea más equilibrada y, pese a que las valoraciones siguen siendo ajustadas, dado lo lejos que han llegado los diferenciales, creemos que los bancos siguen ofreciendo un valor ligeramente superior al de otros sectores.
